专家论坛!!!!!\"!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!\"编者按：２００５年１２月１０日，中国银行国际金融研究所、《国际金融研究》杂志和中国社会科学院世界经
济与政治研究所、《国际经济评论》杂志联合主办了“世界经济与中国：促进共同繁荣”研讨会。国内外著名专家学者就２００５年全球经济和金融市场发展的特点及其与中国经济金融的相互影响进行了深入探讨。本刊辟专栏分２期刊出这些专家的演讲，以供读者参考。
!!!!!\"!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!\"世界经济与中国：促进共同繁荣
中国社会科学院世界经济与政治研究所所长
余永定
（ 上）
全球经济不平衡、中国汇率和双顺差
是，美国必须首先采取来解决它的储蓄和投资
一、全球经济不平衡
我认为造成国际经济不平衡的原因是非常多的，概括起来有两种说法，一是强调美国内部的结构问题，特别是美国储蓄和投资的失衡，这种理论的基础说起来也很简单，储蓄和投资的差额就等于外贸的差额，如果一个国家的储蓄低于这个国家的投资，那么这个国家必然有经常项目的逆差和外贸的逆差，所以首先要做的事情就是纠正储蓄和投资的不平衡。就美国的情况来讲，美国应该提高储蓄率，只有这样国际收支不平衡才能得以解决。另外一个观点认为，要想解决储蓄和投资的这个缺口，美元必须大幅度贬值，人民币和亚洲其他货币必须大幅度升值，这种观点我认为在理论上不够正确，虽然它有一定的道理。我认为造成美国经常项目逆差的根本的原因是美国的投资和储蓄之间的失衡。如果美国不能够采取相应的来纠正它的储蓄不足，改变汇率是不可能纠正经常项目逆差的，甚至想真正改变汇率都是不可能的。假设美国为了解决它的经常项目逆差而让美元贬值，但又不肯采取紧缩的财政，或者适当地提高利息率，以增加国内的储蓄，储蓄缺口的存在必然导致利息率的上升，或者是物价的上升，而物价的上升或者利息率的上升反过来就会导致美元的重新升值或者美元实际汇率的升值。所以说仅凭汇率变动是无法消除经常项目逆差的。
但是另一方面，汇率的变动有助于缩小储蓄和投资缺口，减少经常项目逆差。比较公允的观点
不平衡。另一方面，美元贬值，其他货币相应升值，确确实实也有助于解决美国国际收支不平衡。在讨论国际收支不平衡的时候，有个非常重要的指标，就是美国的外债对ＧＤＰ的比。美国的双顺差实际上已经持续很多年了，说起来已经有差不多２０年了。由于经常项目逆差，美国的外债对ＧＤＰ的比在不断上升。但是到底这个比例达到一个什么水平时，这个过程就无法再维持下去，确确实实是一个非常难以判断的事情。３年前美元发生逆转之前我们讨论过这个问题。当时中国经济学界的经济学家对于美元的走势是非常有信心的。尽管美国已经出现了大量的经常项目逆差，但由于美国的资本市场非常好，所以中国的经济学家一般都认为，由于美国的资本市场回报率非常高，所以资本会源源不断地流入，自然就平衡了美国经常项目的逆差。由于国际收支是平衡的，所以美元强势是不会改变的。但是不久之后美国的ＩＴ泡沫崩溃，强势美元发生逆转。我记得这个逆转发生在２００２年５月份。ＩＩＥ的许多经济学家说，美元将会大幅度贬值，幅度大概是３０％左右，于是我们就等待美元贬值。但直到
２００５年美元不但没有贬值，还对其他货币升值。
这个发展说明世界经济是非常复杂的，到目前为止经济理论还没有能力彻底解决这样一些问题，所以我们只能通过逻辑思维来考虑各种可能性，做出各种准备，我觉得这是非常重要的。面对这样一种形势，中国要采取相应来应对这样一种全球不平衡。中国的汇率问题、出口结构问题等等是与全球不平衡相关的重要问题。中国目
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国际金融研究（２００６%１）专家论坛前的经济结构确实存在着一些问题，我认为中国目前对外依存度是偏高了———当然过几天国家统计局会公布新的ＧＤＰ的数据———按照目前的数据来讲，中国的贸易／ＧＤＰ很高，是７５％，２００５年年底可能达到８０％。这一比例过高，使中国经济容易受到外部冲击，在资源配置方面也存在问题。中国加强内需，减少对外需求依赖的是正确的。人民币升值有助于减少中国对外需的依赖程度。另一方面，由于中国出口企业的盈利比较低，如果人民币有比较大幅度的升值，许多出口企业会出现亏损，一些企业甚至会倒闭，对中国经济的冲击可能比较大。正是基于这样一种认识，中国的汇率提升要缓慢，不能急升，但是也不应该给人们一个错误的信息：我们的汇率不会发生变动。如果给出这样一种信息，企业就不会做足够的努力来进行经济结构的调整，金融机构可能也不会有足够的动力来发展各种各样的金融避险工具。正确的方针是：一方面我们要争取时间，拒绝国际上的各种要我们一次性大幅度升值的压力，另一方面我们自己也要做好升值准备，积极进行调整。在调整过程中肯定会出现一些问题，肯定会出现更多的失业等等，对于这些问题，我们应该采取相应的办法来解决，而不能被动等待。
总之，我想强调的是，美国和其他一些国家的，特别是美国国会指责中国，认为中国是造成国际收支不平衡的主要责任人，这种观点是完全错误的，另一方面，从中国国家利益出发，对于我们相应的一些，确实应该做必要的调整。
对美元，根据这一揽子安排是应该贬值而不是升值，这样一种汇率安排给中国提供了很大的灵活性，这样人民币对美元的汇率就可能发生双向的变动，尽管从市场供求的关系来讲，因为我们是双顺差，所以人民币一直是受到升值压力的，但由于我们是参考一篮子，所以尽管市场有压力，我们依然有可能让人民币贬值，而这种贬值符合一揽子的安排。
美国财政部的代表访问中国的时候有抱怨，说中国不应该采取这样的汇率制度，因为采取这样一种汇率制度会出现人民币对美元贬值的情况，我说这恰恰是我们这个制度的优点，我们要的就是这个，使人民币出现双向浮动，这样我们就可以遏制投机资本的流入。
在充分肯定汇率制度的安排的同时，有一点也应该引起我们的注意，美国国会，同时还有一些美国经济学家一直在攻击中国操纵汇率，当时我们就辩论了，我说在固定汇率制度下，在盯住美元的条件下，我们的汇率制度是非常透明的，虽然银行在干预汇率市场，但是根本谈不上操纵，也根本不会操纵。但现在我们是参考一揽子，的说法在以后可能就会出现。到“操纵汇率”时候你应该怎么回答这种指责，是我们应该预先做好准备的事情。我自己已经说过这种想法，我希望我们的汇率制度进一步加以改革。但这绝对不是银行的观点，是我个人的观点，我已经强调不知多少遍了，希望大家能够理解，这确确
实实是我自己的观点，我们应该允许浮动范围加大，让它双向变动的幅度范围都加大，同时我们似乎可以取消让它自动上浮的机制：每天可上浮
二、中国的汇率问题
第二个问题我简单讲一下中国的汇率问题，我觉得中国人民银行在２００５年７月份这
样一次改革是非常及时、正确的。我们汇率制度的特点是参考一篮子，而不是盯住一篮子，这样一个汇率制度最基本的特点是什么呢？人民币的汇率在这样一种安排下是由两种因素决定的，一种是市场供求关系，如果是自由浮动，完全是市场供求关系决定的。但中国不是，我们是参考一篮子，所以市场上美元和人民币的相对供求仅仅是决定汇率的重要因素之一。另一个重要的因素是，美元对其他主要货币的变动趋势，这是非常重要的，如果美元对其他货币升值，那么人民币
０．３％。第二天又把这个作为中位，这样一种安排
可能使我们处于一种被动状态。我们可以向新加坡学习，心中有一个中位线，让它往上升，同时我们又不公布这个中位线是什么，这样我们可以加强真实有效汇率的稳定性，减少中国目前严重依赖外需的情况，同时又对纠正国际收支不平衡做出自己的贡献。当然这是需要时间的，不过我觉得我们应该沿着这个方向努力。
三、中国的双顺差
双顺差的问题已经讨论１０年了，我记得当年我们提出这个问题的时候争议很大。我认为在改革
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专家论坛中国利率和汇率问题
中国国际金融有限公司研究部首席经济学家
哈继铭
加储蓄；第三个原因，我觉得和房地产价格有关
一、利率问题
我主要讨论中国宏观经济和宏观，谈谈中国不平衡的问题到底在哪里，尤其是利率、汇率应该如何用来化解这些风险。
其实中国经济一个最根本的问题就是储蓄率太高。我觉得储蓄率高的原因实际上至少有３个：第一个原因，人口结构的变化。现在老龄化趋势比较明显，这其实在过去日本经济当中也是很突出的一个问题，在２０世纪７０年代的时候日本的储蓄也很高，家庭个人的储蓄达到２３％，我国现在是２５％左右；第二个原因是国企的改革，原来所有的教育、医疗卫生及退休之后的保障都是国营企业负担的，现在国企不负担了，个人需要增开放初期，当我们决定利用外资的时候恰恰是拉丁美洲金融危机发生的时候，在拉丁美洲金融危机发生之前，大部分发展中国家主要是借债，然后买外国的资本品，或者是买外国的技术，这样一种融资方式会产生债务，最后有可能导致债务危机，虽然日本、韩国和所谓新兴工业化国家和地区是非常成功的，但是拉美是失败的。当我们决定利用外资的时候恰恰是拉美失败的时候，所以我们就决定不要采用借款引入外部资本和技术的方式，而采用直接投资（ＦＤＩ）。它最大的特点是不产生债务，我们引入ＦＤＩ，有了钱，再拿了钱去买东西，我国的外汇储备不会变化，因而不需要去借钱。当时中国为了防止债务危机的发生，同时也出于谨慎，我们不但引入直接投资，通过这种方法来引资，同时我们还要求各个外资投资企业要以出口为导向，他们要挣外汇，要实现外汇自我平衡，所以在这样一种制度指导下，我们也形成了双顺差：一方面我们引入外资，另外我们还有经常项目的顺差。这样做法按照标准教科书的说法是不正确的，教科书说法是我们必须要把资本的流入转化为经常项目逆差。但中国当时不是这样的，历史地来看，在当时是正确的，但现在的结果是，我们国
系，如果房地产价格涨得太快，很多人都需要存款买房子。中国社会和美国社会不一样，美国买了商品房的人已经占了百分之七八十，中国只占很少的一部分。６０％的农民没买商品房，城镇人口中买商品房的比例也只有１５％￣２０％，整个中国人口中也就是６％的人买了商品房，大家都要勒紧裤腰带买房子，房价涨得太快，这是大家增加储蓄的一个动力。从图１可以看出这几年中国储蓄率增长很快，里面的构成除了家庭储蓄之外还有企业和的储蓄，尤其是企业的储蓄增长速度也很快，我们可以看到其中有结构性问题，也有一些周期性的因素，周期性因素可以用来，但结构性的因素是很难的，所以中国储蓄率高这个现象依然会持续比较长的时间。
内大量的资金得不到利用。外资进入中国，从实质上来讲只不过是中国储蓄的回流。中国通过这样一种方式来不断支持美国的经常项目的逆差，使国际收支结构的不平衡得以维持。我们对美国财政部、广大消费者做出了巨大贡献，却成为美国国会、美国制造行业攻击的对象。我们从中又得到了什么好处呢？我觉得这样一种状况现在已经到了需要改变的时候了，怎么样改变，可以有一系列的方针，包括宏观的和结构性的。
通过最近一段时间的研究我有一个感觉，中国所谓的双顺差，中国的结构失衡在很大程度上不是宏观经济所能解决的，它是结构性的，既然是结构性的，它解决的时间就相当长，所以
目前中国的这种状况可能还要维持相当长的时间，与此相应，国际收支不平衡的状况可能也会维持相当长的时间。现在美联储仍然在升息、美元有所上升，我们可以赶紧趁这个机会做一些调整。如果美元在不断贬值，联储利率非常低，那我们活动空间就非常少了。所以我觉得目前国际经济形势给了我们调整的时间，我们不要失去机会，所以希望有关部门能够抓紧时间制定相应的，及时进行经济调整。
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国际金融研究（２００６%１）
